美元強，人民幣反而更強。2021年人民幣對一籃子貨幣大幅上升，2021年末CFETS人民幣匯率指數較2020年末上漲超過8%。人民幣匯率的升幅有部分來自于價格因素貢獻，這或和部分海外經濟體高企的通脹水平有關。自“8.11”匯改以來，人民幣對美元匯率和美元指數走勢之間長期存在著此消彼長的關系。但在去年下半年，特別是四季度開始，人民幣對美元匯率和美元指數出現了罕見的背離，隨著美元指數的走強，人民幣比美元更強。

　　收緊并不算“緊”，放松沒那么松。從國際收支平衡表來看，截止去年前三季度，國際收支總差額占GDP比重高達1.87%，自2015年匯改之后算起，這一水平僅次于2017年的近2.5%，這其中經常賬戶貢獻較多。從旺盛的結匯需求中，也能夠反映出海外資金的流入。從銀行代客結售匯經常項目差額來看，2021年大幅提升至超過2000億美元，約是2020年水平的2.2倍，這一規模創下2014年以來的新高。經常項目下的結匯旺盛，從根本上來說，來自于去年我國出口較高的景氣度，我國的生產優勢在全球供應鏈緊張的情況下進一步凸顯。除去經常賬戶的流入之外，資本與金融項目也對國際收支的順差做出了一定貢獻。近來人民幣金融資產對于海外機構和個人的吸引力日益攀升，特別是股票和債券類人民幣資產獲得青睞。盡管去年全年人民幣匯率的強勢容易理解，但為何其能夠頂著美元指數上行的壓力逆勢升值呢?事實上，去年下半年特別是四季度以來，美聯儲的貨幣政策基調就逐漸向鷹派切換，但需要注意到的是，美聯儲盡管表達了收緊的政策態度，而其實市場上的美元流動性依然頗為充裕。而反觀國內，雖然我們實施了連續的降準降息等貨幣寬松操作，但市場上的資金面變化相對平穩，貨幣寬松程度其實有限。因而，去年下半年美聯儲的收緊并不算“緊”，我國的放松也沒有那么“松”。不過，今年來看，這一情況很可能會發生變化，人民幣對美元匯率走勢終將向美元指數靠攏，這對應著人民幣的貶值壓力。

　　抵減海外緊縮壓力，中游行業或將受益。從去年年內兩次上調外匯存款準備金率的操作上來看，央行可能也并不希望看到人民幣匯率呈現持續單邊走強的態勢，更值得一提的是，在美國收緊其貨幣政策的情況下，匯率的適度貶值有助于抵消掉部分海外貨幣緊縮的壓力，使得我們能夠維護國內貨幣流動性環境的相對穩定甚至略偏寬松，這對于今年國內穩增長無疑具有重要意義。人民幣匯率貶值對于出口行業而言無疑是一大利好，匯率變化帶來的成本下降使得行業盈利能夠得到持續改善。從各工業行業來看，計算機、交運設備等中游裝備制造和文教工美、皮革制鞋等行業出口交貨值占營收比重較高，利潤改善效果可能相對顯著。從A股上市公司情況來看，和工業行業情況大體一致，有較多公司存在海外收入且海外收入占比較高的行業也大都集中在中游，如汽車零部件Ⅱ、半導體、光學光電子和通用機械等。除此之外，像化學制品、服裝家紡、家用輕工和白色家電等出口較多的行業也有不小的海外營收占比，這些行業或也將受益于人民幣匯率的貶值。